2014 年业绩每股0.73 元，同比增长28.2%，符合预期

　　首开股份公布2014 年年报，全年实现营业收入208.5 亿元，同比增长54.4%，录得净利润16.5 亿元，合每股收益0.73 元，同比增长28.2%，符合预期。公司期末宣告每10 股派现2.4 元（含税）。

　　公司全年结算收入大幅上升：公司期内实现结算收入203.3 亿元，同比上涨62.0%。京内主力结算项目包括国风美仑，睿府嘉园和国风美唐，京外主力结算项目包括太原国风上观，福州香槟国际和厦门领翔国际。本期京内项目结算占比约为62%（2013 年：64%），且本期保障房同馨家园结算较多（共结算11.6 万平米），导致税后毛利率较去年小幅下降0.7 个百分点至22.8%。

　　销售表现突出，回款情况良好：期内公司累计实现签约销售额251.6 亿元（销售回款253.4 亿元），销售面积178.9 万平米（含地下车库等），同比分别大幅上升35.4%和30.0%……

　　投资收益大幅下降因国奥投资税金计提，葫芦岛项目计提2.1 亿减值准备：公司期内录得投资收益8957 万元，较去年下降67.5%，其中公司控股46%的国奥投资发展有限公司因补提项目开发税金，对公司造成1.7 亿元投资损失。管理层期末计提了2.4 亿元存货减值准备，其中主要是葫芦岛国风海岸项目2.1 亿元减值准备。

　　净负债率依然偏高：公司期末净负债率193.5%，较年初上行5.8个百分点，公司在手现金116.4 亿元，而一年以内到期负债及短期借款合计226.5 亿元，存在一定资金压力。

　　发展趋势

　　京津冀土地储备丰富：公司目前土地储备约1488.3 万平米，其中北京353.2 万平米，且廊坊（国风悦都）和天津（天津湾和首城南湖壹号）均有丰富的土地储备，公司将受益于京津冀一体化协同发展。2015 年公司融资渠道将全面打开，融资成本有望下降：目前公司平均融资成本为7.5%，我们预计，公司的40 亿元债券发行计划将在2015 年落地，未来的财务成本将显着降低。

　　盈利预测调整

　　我们维持2015 年盈利预测每股0.96 元，并引入2016 年盈利预测每股1.09 元。

　　估值与建议

　　目前公司股价对应2015/16 年市盈率12.5 倍和11.0 倍，较NAV溢价7.7%，我们看好公司京津冀区域布局，上调目标价10%至每股13.75 元，并维持“中性”评级。

　　风险

　　宏观经济下行风险。（中金公司 宁静鞭）